La segmentation en unités des actions, partie I – Notions de base

Brett Redfearn :
Lorsque les gens utilisent le terme cryptomonnaie, ils confondent souvent les produits de cryptomonnaie et les technologies de cryptomonnaies. Pourtant, il s’agit de deux choses très différentes. Il est donc important de faire la distinction.
Peter Haynes :
Bienvenue à l’épisode 76 du balado Bid Out, qui traite de la structure du marché au nord du 49e parallèle. Ici votre animateur, Peter Haynes. Aujourd’hui, j’accueille un invité très spécial, qui n’a pas besoin de présentation dans le milieu de la structure du marché. Brett Redfearn est de retour pour la première partie d’une série en deux volets consacrée à un sujet qui, selon moi, représente le changement le plus profond de ma carrière en matière de structure du marché, soit le passage à la négociation de titres segmentés en unités. Brett, merci de vous joindre à nous aujourd’hui.
Brett Redfearn :
Je suis ravi d’être là, Peter. Merci de l’invitation.
Peter Haynes :
Pour ceux d’entre vous qui ne connaissent pas Brett, il est le fondateur et le chef de la direction de Panorama Financial Markets Advisory, une société qui aide ses clients à relever les défis stratégiques, réglementaires et opérationnels liés à l’évolution de la structure du marché des titres traditionnels et numériques. Avant de fonder Panorama, Brett a passé quatre ans à la SEC à titre de chef de la négociation et des marchés, puis a brièvement travaillé chez Coinbase. Avant de se joindre à la SEC, il a occupé pendant 14 ans le poste de chef de structure des marchés à JP Morgan, où il était chargé de diverses catégories d’actif à l’échelle mondiale au sein de la banque d’investissement. Il a également travaillé à l’American Stock Exchange (AMEX) au début de sa carrière.
Avant de commencer, tout le monde s’intéresse à votre passage à la SEC ou à J.P. Morgan. J’aimerais en savoir plus sur votre expérience à l’AMEX dans les années 1990. Je suis curieux de savoir si vous étiez là en 1993, lorsque Nate Most et Steve Blum ont lancé le SPDR S&P 500 ETF. Qu’avez-vous appris de votre passage à l’AMEX qui contribue à orienter votre réflexion sur la structure et le contexte actuels des marchés boursiers?
Brett Redfearn :
Wow, ça fait longtemps maintenant, mais merci pour cette précision, Peter. Non, je suis entré en fonction à la fin de 1995, soit peu après, mais je peux vous dire que c’était un autre monde. Quand je suis entré à l’AMEX en 1995, on ne faisait pas vraiment de distinction entre les opérations et les inscriptions. Il s’agissait simplement d’activités boursières. C’était l’époque où les principales bourses représentaient la majeure partie du volume. C’était avant le paiement pour le flux d’ordres. C’était avant la véritable concurrence des marchés électroniques et certainement avant même la percée des FNB. Je me souviens de l’époque où le SPDR était essentiellement un produit non liquide. À cette époque, j’ai assisté à l’émergence des technologies de négociation électronique, qui ont remis en question le modèle basé sur les salles des marchés. Elles ont accaparé la majeure partie du flux d’ordres. Elles ont contraint plusieurs entreprises présentes en salle des marchés à la vente ou à la faillite.
J’ai vu les FNB passer d’un produit non liquide au produit le plus négocié à l’AMEX. Les deux produits, soit les Q et les SPDR, en sont venus à représenter la majeure partie du volume de l’AMEX. Aujourd’hui, comme vous le savez, il y a plus de FNB et d’actions. Aujourd’hui, la grande majorité des flux d’ordres se négocient à l’extérieur du principal lieu d’inscription. Aujourd’hui, le processus est presque entièrement électronique, voire entièrement électronique. J’ai donc beaucoup appris. Ce fut un apprentissage difficile, mais l’une des leçons que j’en ai tirées est que le changement peut se produire plus rapidement que prévu. J’ai également appris que les nouvelles technologies peuvent acculer des intermédiaires à la faillite et que de nouveaux produits ou de nouvelles façons de présenter les produits existants peuvent remplacer d’autres produits et offrir de nouvelles occasions de placement très intéressantes.
Peter Haynes :
J’ai commencé ma carrière à la Bourse de Toronto. À l’époque, il s’agissait d’un marché divisé, dont une partie était électronique et l’autre en salle des marchés, mais j’ai toujours aimé faire partie de la bourse. Je trouvais que c’était un excellent endroit pour débuter ma carrière. C’était l’endroit idéal pour faire connaissance avec les différents participants du secteur, et je suis certain que vous avez vous aussi profité de cette occasion pour apprendre à connaître les différents groupes et comment orienter votre carrière. Je garde un très bon souvenir de cette période. Même si je critique parfois certains comportements de notre marché local, j’ai une grande affection pour les bourses.
Pensons un instant aux auditeurs réguliers de notre série de balados. Comme vous le savez, au cours des dernières semaines, nous avons diffusé divers épisodes consacrés aux tables rondes de notre 26e conférence annuelle sur la gestion de portefeuille et la structure des marchés, qui a eu lieu au début de novembre à Toronto. Brett, vous étiez également conférencier ce jour-là. Vous avez abordé le thème de la segmentation en unités, qui est le sujet central du balado d’aujourd’hui. J’ai bien aimé la discussion que vous et moi avons eue lors de la conférence, et je pense que nous étions tous deux d’accord pour dire que le fait de ne pas être limités par le temps nous permettrait d’approfondir certains aspects importants du passage à la segmentation en unités des actions. D’après les commentaires que j’ai reçus lors de cette conférence, je suis certain que ce balado suscitera beaucoup d’intérêt. Il semble y avoir une soif d’information sur le sujet de la part de tous les segments du secteur des opérations sur actions.
Commençons par quelques notions de base. On entend parler de la technologie des cryptomonnaies et du terme générique « cryptomonnaie ». Pouvez-vous nous expliquer la différence entre les produits de cryptomonnaie et les technologies de cryptomonnaies?
Brett Redfearn :
Tout d’abord, ce fut un événement formidable, Peter. Merci de m’avoir invité. Je pense que c’est une très bonne question. Souvent, les gens comprennent que je me concentre sur ce domaine et me demandent : « vous êtes dans le secteur des cryptomonnaies maintenant? ». Il n’est pas toujours facile de comprendre ce que cette question implique. Lorsque les gens utilisent le terme cryptomonnaie, ils confondent souvent les produits de cryptomonnaie et les technologies de cryptomonnaies. Pourtant, il s’agit de deux choses très différentes. Il est donc important de faire la distinction. Les produits sont très variés. Ils se divisent en plusieurs catégories. Il y a les cryptomonnaies, comme le bitcoin et l’Ethereum, mais aussi les jetons non fongibles (NFT), les objets de collection et les titres. Il existe beaucoup de types de produits différents. Certains de ces produits ont une réelle utilité, d’autres créent les chaînes sur lesquelles d’autres choses peuvent être construites. Certains d’entre eux sont assez frauduleux et ont été associés à des stratagèmes de type « pomper et liquider », à des fonds spéculatifs et à d’autres pratiques similaires.
Même dans l’ensemble des produits, il y a une grande diversité et il est important de distinguer ce qui est quoi et ce qui a un sens pour vous, parce qu’il est très difficile de généraliser et de dire : « oui, je suis dans le domaine des cryptomonnaies ». En ce qui concerne la technologie sous-jacente, la technologie des cryptomonnaies, il y a trois éléments en jeu. Il y a la cryptographie, les registres distribués et le mécanisme de consensus. La cryptographie est essentiellement la masse qui sécurise les données et améliore la prise en charge. Les registres distribués sont les documents partagés que tout le monde peut consulter et vérifier. Voilà pourquoi les gens disent simplement qu’il s’agit d’un meilleur registre. Puis, les mécanismes de consensus sont les règles qui permettent à tout le monde de s’entendre sur ce qui est vrai.
Ces trois éléments réunis constituent, je pense, les aspects fondamentaux de la technologie. En réalité, on a vu beaucoup d’applications pour ces différents produits de cryptomonnaie, mais la technologie des cryptomonnaies elle-même a d’importantes applications pour les produits financiers traditionnels. Elle peut apporter de nouveaux, gains d’efficacité, une utilité accrue; je pense que c’est pourquoi elle devient vraiment intéressante lorsqu’on commence à parler de titres segmentés en unités.
Peter Haynes :
Nous allons passer en revue quelques termes que les gens n’ont peut-être pas compris. Je pense notamment au mot « chaîne de blocs », que l’on entend beaucoup, mais j’aimerais passer à ce que je considère comme le deuxième terme le plus courant après cryptomonnaie, soit le terme « cryptomonnaie stable ». Qu’est-ce qu’une cryptomonnaie stable et pourquoi est-ce considéré comme une meilleure infrastructure pour l’avenir de la négociation d’actions?
Brett Redfearn :
Quand on pense aux cas réels d’utilisation des cryptomonnaies, je pense que le premier qui vient à l’esprit est celui des cryptomonnaies stables. Le terme « cryptomonnaie stable » désigne un produit dont la valeur est stable, c’est-à-dire une cryptomonnaie conçue pour maintenir une valeur stable. Cela signifie essentiellement que sa valeur est indexée sur une devise comme le dollar. Parmi les plus importantes, on trouve les produits basés sur le dollar, comme Tether et USTC, et maintenant toute une série d’autres. Contrairement à la monnaie fiduciaire, Peter, elles offrent différentes possibilités. Posons-nous la question suivante : si un produit est sur la chaîne de blocs et devient une cryptomonnaie stable, quels sont les avantages qui y sont associés? Tout d’abord, les frais d’opérations pour les règlements instantanés en tout temps à l’échelle mondiale sont faibles. Si on les compare aux transferts d’argent Western Union ou à d’autres services similaires, ils sont très bon marché. Le fractionnement est très facile jusqu’à plusieurs décimales. Surtout, pour conserver une cryptomonnaie stable, vous n’avez pas besoin d’une banque, mais simplement d’un téléphone ou d’un ordinateur.
Beaucoup de gens dans le monde n’ont peut-être pas de compte bancaire, mais ont un téléphone, et peuvent désormais détenir des devises libellées en dollars sur leur téléphone. Je crois que c’est assez important. Ce qui les rend vraiment intéressantes, et c’est encore plus pertinent lorsqu’on parle de segmentation en unités, c’est qu’elles sont programmables. Il existe donc des moyens, grâce aux contrats intelligents, de programmer des paiements, de définir des paiements conditionnels. Dans un tel cas, je paie une certaine somme et une retenue d’impôt automatique est effectuée. C’est de l’argent programmable. Tous ces éléments ajoutent une utilité supplémentaire à une devise sous-jacente libellée en dollars.
Peter Haynes :
Vous avez parlé de la segmentation en unités. C’est le prochain terme que je voudrais aborder. Que veulent dire les gens lorsqu’ils demandent : « je veux négocier des actions segmentées en unités sur IBM, comment faire »?
Brett Redfearn :
L’une des choses dont on a parlé au début, ce sont les concepts de segmentation en unités et d’opérations sur chaîne de blocs et hors chaîne de blocs. Je ne sais pas si c’est ce à quoi vous faisiez référence, Peter, mais dans ce cas particulier, la segmentation en unités consiste à faire la distinction entre les opérations sur chaîne de blocs et hors chaîne de blocs. Il faut établir des distinctions très claires, car quand on parle de quelque chose qui est sur la chaîne de blocs, on parle de choses qui se produisent directement sur les réseaux de chaînes de blocs et qui utilisent des contrats intelligents. Quand on est sur la chaîne de blocs, cela comprend des activités comme le jalonnement, le bouclage et les prêts selon les protocoles de finance décentralisée. Il y a donc beaucoup de choses très intéressantes qui se produisent si l’on segmente quelque chose en unités sur la chaîne de blocs. Cela peut également être payant.
Toutefois, pour détenir des cryptomonnaies et profiter de la segmentation en unités, il n’est pas nécessaire d’être un expert ou un savant des protocoles de finance décentralisée et de tout ce qui se passe sur la chaîne de blocs. Il existe également une sorte de monde hors chaîne de blocs. Les opérations ne sont pas exécutées sur des chaînes de blocs. Elles sont exécutées dans des moteurs de correspondance ou auprès de grossistes, ce qui ressemble beaucoup aux marchés traditionnels. Ainsi, la totalité des opérations effectuées sur la plateforme d’échange Coinbase se fait hors chaîne de blocs.
Il en va de même pour d’autres bourses centralisées, même Robinhood, qui fait appel à des fournisseurs de liquidités tiers. Ces utilisateurs sont en réalité, comme les investisseurs, plutôt curieux par rapport aux cryptomonnaies, mais ne font pas vraiment partie des adeptes de la cryptomonnaie. Je pense que cela est très important pour comprendre comment les titres segmentés en unités peuvent fonctionner, car à mon avis, il est fort probable que la majorité des opérations sur ces titres s’effectuent hors chaîne de blocs, comme c’est le cas pour les bourses de cryptomonnaies. Avant d’aborder la question de la segmentation en unités, je voulais m’assurer que l’on comprenait bien la distinction entre les opérations sur chaîne de blocs et hors chaîne de blocs. Si vous le souhaitez, je peux vous présenter plus en détail les différents modèles de segmentation en unités.
Peter Haynes :
Allez-y. Je poserai ensuite quelques questions sur les raisons et certains cas d’utilisation, mais j’aimerais que vous passiez en revue les différents modèles utilisés lorsqu’on parle de la négociation par segmentation en unités dans IBM.
Brett Redfearn :
Beaucoup de gens parlent de la segmentation en unités. Quand on parle de segmentation en unités, on en revient à ce que j’ai dit précédemment : quand les gens utilisent le terme « cryptomonnaie » parlent-ils vraiment de choses différentes? Je pense que c’est la même chose lorsqu’on parle de segmentation en unités, car on voit apparaître de nombreux modèles différents de segmentation en unités. La meilleure façon de comprendre cette notion est de voir quels sont les modèles de base qui existent. Très franchement, même s’il en existe plus de trois, je pense qu’une répartition en trois catégories générales est la plus logique pour cette discussion.
Je pense que le premier modèle concerne les titres qui sont segmentés essentiellement comme des produits dérivés ou des produits synthétiques. Il s’agit de cas où vous pouvez obtenir une exposition à une action sous-jacente, comme un swap sur titres. Cependant, dans ce cas, les unités sont réellement créées à partir d’entités ad hoc où les titres sont achetés et placés dans des entités ad hoc. Les unités en sont essentiellement issues. Dans cette situation, un investisseur peut participer à la hausse ou à la baisse du cours du titre, mais il n’en est pas directement détenteur. Cela signifie donc qu’il n’y a pas de dividendes ni de droit de vote, et cela s’accompagne également d’un risque de contrepartie supplémentaire en raison de la nature de cet instrument.
Beaucoup de produits de ce type ont été lancés à l’étranger. Dans bien des cas, ce que nous observons correspond donc à ce type d’instrument. Sans entrer dans les détails, Peter, bon nombre d’entre eux soulèvent des questions fondamentales en matière de LCBA/CVC. En effet, certaines des méthodes utilisées permettent des transferts sans permission, ce qui signifie qu’il n’y a pas de contrats intelligents qui régissent les restrictions relatives aux transferts. Ils circulent donc d’une manière qui ne permet pas de vérifier la conformité CVC de l’autre partie. Nous pourrons en discuter lorsque nous aborderons la question des investisseurs américains ou de ceux qui sont en mesure d’acheter certains de ces produits. C’est le premier modèle. On a donc en quelque sorte affaire à des produits dérivés. Je ne pense pas que ce soit la meilleure forme et je ne pense pas que la SEC l’apprécie particulièrement.
Le deuxième modèle est celui des certificats segmentés en unités. Ceux-ci s’apparentent davantage à des certificats de dépôt, dans la mesure où le certificat du titre segmenté est en fait sur la chaîne de blocs, mais le titre sous-jacent reste détenu sous forme d’inscription en compte à la DTCC. Essentiellement, vous disposez d’un titre sous garde, et vous avez créé une sorte de certificat de dépôt. Le produit sous-jacent est toujours détenu dans le cadre de la DTCC. À mon avis, cela présente également certains avantages, mais je ne pense pas que cela libère tout le potentiel que promet la segmentation en unités, par exemple en accélérant le règlement sous-jacent.
Cela ajoute en quelque sorte un niveau supplémentaire et le processus de règlement se déroule toujours au niveau de la DTCC. Les titres sont toujours rattachés à la DTCC, et je pense que cette catégorie fait souvent référence à des certificats d’actions étrangères non parrainés, ce qui signifie que les émetteurs ne sont pas nécessairement concernés. Ainsi, quand on parle de segmentation en unités, une grande question se pose. On y reviendra plus tard, mais c’est le rôle de l’émetteur. L’émetteur devrait-il avoir son mot à dire? Comment participe-t-il? Devrait-il également savoir qui sont ces investisseurs?
La troisième catégorie, ce qu’on appelle les titres segmentés en unités parrainés par l’émetteur ou natifs, fait intervenir l’émetteur, qui participe à la décision de prendre une partie du flottant et de le transformer en titre segmenté en unités. Dans ce cas, Peter, un titre segmenté en unités est vraiment l’équivalent d’un titre traditionnel. Le titre segmenté est donc le titre. Le processus de segmentation en unités consiste à retirer les actions de la DTCC, à les réinscrire au registre auprès d’un agent des transferts, puis à les convertir en une forme segmentée qui est simplement enregistrée dans un fichier de titres principal fondé sur la chaîne de blocs de l’agent des transferts. Ce qui est intéressant, c’est que les titres segmentés en unités confèrent les mêmes droits de propriété que les titres traditionnels. Ils comprennent des droits de vote, des droits de dividende et d’autres opérations stratégiques sur le capital, et le modèle consiste à les intégrer dans des contrats intelligents où les investisseurs respectent toujours les exigences CVC et où les portefeuilles sont toujours sur une liste blanche.
C’est un monde où ils ne peuvent pas aller n’importe où. Il existe toujours une façon de remonter aux propriétaires initiaux. Je pense également que cela offre de nombreuses possibilités. C’est une approche plus difficile, car s’il faut passer par chaque émetteur, cela prendra plus de temps à mettre en place à plus grande échelle. Cependant, une fois lancés, je pense que ces produits sont plus facilement transférables à l’échelle mondiale. Je ne crois pas qu’il soit nécessaire d’avoir des certificats de dépôt dans chaque pays pour les faire circuler. Je pense aussi que cela ouvre la voie à d’autres possibilités, comme la transformation du processus de règlement et de distribution par procuration pour les émetteurs.
Peter Haynes :
Vous avez mentionné que la quasi-totalité des activités sur Coinbase, par exemple, se négocient hors chaîne de blocs sur son moteur de correspondance, voire 99 % des activités. Cela m’amène à vous poser la question suivante : on sait tous que les marchés fonctionnent plutôt bien en ce moment à la Bourse de New York et au NASDAQ avec leurs moteurs de correspondance. Pourquoi faisons-nous cela? Vous avez mentionné certains avantages en tout temps, comme la possibilité de conserver vos titres dans votre portefeuille, mais quels sont les principaux cas d’utilisation, en dehors de ceux dont on parle, que vous entrevoyez pour la communauté des investisseurs et celle des émetteurs?
Brett Redfearn :
Le premier cas d’utilisation ne devrait pas être une façon d’éviter la réglementation. Je pense qu’au cours de la conversation, les participants se disent parfois : « oui, on veut segmenter les titres en unités, mais on ne veut pas s’occuper de toutes les inscriptions. On ne veut pas de toutes les règles. » Je pense qu’il est très important, lorsque nous réfléchissons à cette question, d’examiner la structure réglementaire d’une manière qui ne constitue pas un arbitrage réglementaire important. Je pense que le message de cette commission est clair : on veut de l’innovation sans arbitrage. Quand j’entends ce terme, je pense à l’absence d’arbitrage réglementaire. Je pense donc que c’est très important.
Je pense que c’est un premier point très important, mais quand on examine les avantages, j’ai l’impression qu’on parle presque trop du contexte du marché secondaire. Le marché secondaire est très important, mais je crois qu’une part importante des opérations sur le marché secondaire se fera hors chaîne de blocs, comme c’est le cas sur la plateforme d’échange Coinbase ou toute autre bourse. Dans bien des cas, les opérations sur le marché secondaire pourraient être exactement les mêmes. Je ne dis pas qu’il n’existe pas ce type d’avantage pour la finance décentralisée, ça existera aussi. C’est ce que j’essayais de dire il y a un instant.
Néanmoins, si on se demande : « quelles sont les choses qui ne relèvent pas spécifiquement de la négociation? », la première chose qui vient à l’esprit est l’émission. Passons au niveau de l’émetteur. Si vous étiez un émetteur, pourquoi voudriez-vous segmenter vos actions en unités? Des discussions sont en cours. Dans le monde d’aujourd’hui, lorsqu’un investisseur particulier achète un titre, le courtier en valeurs mobilières le considère généralement comme un propriétaire véritable opposé. Il ne sait donc pas nécessairement qui est l’investisseur. Lorsqu’il s’agit d’un propriétaire véritable opposé, cela a beaucoup de répercussions en aval sur le processus de distribution par procuration.
Je n’entrerai pas dans les détails, mais je pense que pour les émetteurs, s’ils peuvent connaître le propriétaire et si celui-ci détient des titres segmentés en unités, ils établissent alors un lien avec cet investisseur en particulier. Ils peuvent lui accorder des rabais ou des avantages. Je peux dire : « Vous êtes détenteur de mon titre AMC, Peter, vous avez mon titre segmenté dans votre portefeuille. Vous pouvez vous rendre au cinéma quand vous le souhaitez, vous obtiendrez du maïs soufflé gratuit. » Ou encore : « Je détiens des titres dans le domaine de la télévision et je viens de réaliser mon premier investissement de 10 000 $. Je vais recevoir un titre segmenté en unités dans le domaine de la télévision. Vous investissez maintenant dans mon entreprise. » Peu importe qu’il s’agisse de milles de compagnies aériennes, de points d’hôtel ou de maïs soufflé gratuit, il existe des façons de créer un lien entre l’émetteur et l’investisseur ou le client. Je trouve cela particulièrement intéressant, et dans de nombreuses applications destinées au grand public, des choses très sympas sont mises en place.
Pour les investisseurs, l’un des aspects importants est la garantie. Si je possède un titre segmenté en unités, je peux désormais l’utiliser comme garantie. Si je veux acheter une maison ou un bateau, je peux le faire avec des titres segmentés en unités. J’ai des contrats intelligents, je peux les mettre en gage avec un contrat intelligent et cela devient alors une forme de garantie. Je pense que ça permet d’utiliser les titres comme forme de garantie. Je crois que c’est un cas d’utilisation important pour les investisseurs.
Le prêt de titres. Dans le cas des prêts de titres, il arrive que les courtiers en valeurs mobilières transfèrent une partie des revenus provenant de cette activité, en particulier pour les titres difficiles à emprunter. Je pense qu’un jour, les chambres de compensation se feront concurrence pour offrir aux investisseurs des avantages plus importants et des conditions économiques plus intéressantes en proposant certains titres segmentés en unités à prêter à ceux qui ont besoin de trouver des titres.
La facilité de transfert. En tant qu’investisseur, je détiens des titres segmentés en unités. Peter, si vous aviez un portefeuille figurant sur la liste blanche, je pourrais simplement vous les transférer.
Peter Haynes :
Que signifie un portefeuille figurant sur la liste blanche?
Brett Redfearn :
Dans l’écosystème des cryptomonnaies, il existe ce concept de portefeuille en autogarde qui permet à un individu de conserver lui-même ses avoirs. Cela revient au point que j’ai soulevé au sujet des cryptomonnaies stables : si vous n’avez pas de banque… vous n’avez en fait pas besoin de banque. Vous pouvez donc détenir des titres dans votre portefeuille, que vous gardez vous-même. Ils sont très bien protégés. Il existe plusieurs niveaux de protection, mais vous pouvez disposer d’un portefeuille en autogarde, et si c’est le cas, je peux vous transférer des actifs.
Dans le monde d’aujourd’hui, le simple fait de passer d’un courtier à un autre est un processus assez lent, long et fastidieux sur le plan administratif. Je pense que dans ce cas, si vous prenez l’un de ces titres segmentés en unités natifs parrainés par l’émetteur et que vous le placez dans un portefeuille, il devient beaucoup plus facile de passer d’un courtier à un autre. Il devient beaucoup plus facile d’envoyer un titre à quelqu’un d’autre. Je pourrais même effectuer un échange. Vous voudriez me donner quelque chose et je vous dirais : « Vous savez quoi? Je n’ai pas beaucoup de liquidités en ce moment, mais je vais vous donner 10 actions de XYZ. » Ça devient également une sorte de gage.
C’est donc facile. Je vous ai déjà parlé de la finance décentralisée. Pour les personnes plus familiarisées avec les cryptomonnaies, on peut faire autre chose dans le domaine des cryptomonnaies. Regardons la façon dont les gens fournissent une garantie à un fonds de finance décentralisée. Je pourrais prendre certains titres, les y déposer et obtenir des cryptomonnaies stables en retour, puis faire autre chose avec ces cryptomonnaies stables, peut-être même réaliser un autre placement. L’effet de levier est très courant dans le monde des cryptomonnaies. Sans entrer dans les nombreux cas d’utilisation de la finance décentralisée, je pense que des applications différentes commencent à se dessiner pour les titres traditionnels. Voilà pour les investisseurs.
Il y a un autre cas d’utilisation, un dernier pour répondre à votre question. C’est le règlement. On entend souvent parler de règlement immédiat ou instantané. Je trouve cela intéressant, car on a la possibilité, avec une cryptomonnaie stable et un actif numérique ou un titre segmenté en unités, d’effectuer un swap instantané où la trésorerie ou la cryptomonnaie stable est instantanément transférée contre le titre. La propriété peut alors être transférée de manière instantanée. À ce moment-là, vous n’attendez pas une détérioration claire ou probable. C’est arrivé, c’est fait. C’est irréversible, n’est-ce pas? Sans doute. C’est possible, mais cela concerne davantage les opérations sur chaîne de blocs. Je pense que même dans le segment hors chaîne de blocs, il existe d’autres moyens de procéder à des règlements plus rapides et plus efficaces.
À l’heure actuelle, certaines entités envisagent des cycles de règlement tout au long de la journée ou un règlement en fin de journée. Ainsi, même si vous évoluez dans un monde de négociation hors chaîne de blocs avec un type d’infrastructure de garde différent, des cycles de règlement plus courts vont être débloqués. L’avantage d’un règlement plus efficace, c’est qu’il libère du capital. On ne se retrouve plus dans une situation où l’on doit attendre toute la journée, comme cela a été le cas en mars 2020, lorsque quelques courtiers ont eu des problèmes parce qu’ils attendaient que tout soit réglé et qu’il y avait un problème de capital, et qu’on leur disait : « vous feriez mieux de ne plus acheter ». Je pense qu’il se passe beaucoup de choses en matière de règlement. Beaucoup de travail est accompli pour trouver le moyen le plus efficace de procéder.
Le dernier point concerne la distribution par procuration. À mon avis, lorsque les émetteurs commenceront à savoir qui sont les investisseurs et que les choses commenceront à se mettre en place, il pourrait y avoir une autre façon d’avoir plus de propriétaires véritables non opposés, que ce soit par le biais de la DTCC ou non. Les renseignements ne sont pas beaucoup plus concentrés et, par conséquent, vous n’êtes pas pris avec un seul modèle de distribution par procuration. Cette concurrence et d’autres solutions de rechange commencent à faire leur apparition dans ce domaine, ce qui peut apporter de réels gains d’efficacité à une partie du marché, qui, selon moi, n’est pas soumise à des forces du marché adéquates aujourd’hui.
Peter Haynes :
Brett, j’aimerais revenir sur l’un des avantages perçus par les émetteurs, soit la possibilité de savoir exactement qui sont leurs actionnaires en temps réel. Cela peut fonctionner pour les investisseurs particuliers qui achètent et vendent des actions et achètent une centaine d’actions ou moins que ce qui est proposé. En revanche, dans le cas des investisseurs institutionnels, je ne pense pas qu’ils aimeraient que les émetteurs sachent exactement ce qu’ils font en temps réel. D’une part, en raison du risque de fuite de renseignements sur les ordres avancés importants et, d’autre part, parce que si je suis propriétaire d’une action et que je réduis ma position, et que la société le sait, elle pourrait décider de ne plus me rencontrer puisque je vends ses actions. Donc, si je suis un grand investisseur, je ne suis pas certain d’aimer ce type de transparence. Est-il possible de prendre des mesures pour masquer cette activité?
Brett Redfearn :
Tout à fait. C’est une excellente question. La transparence est évidemment une arme à double tranchant. Dans le secteur des cryptomonnaies, on entend beaucoup parler de transparence totale. Tout le monde peut voir ce que font les autres sur la chaîne de blocs. C’est très bien, mais lorsqu’il s’agit d’une institution qui effectue des opérations ou d’autres activités, elle ne veut pas que tout le monde le sache. Cela constituerait une fuite d’information qui pourrait poser problème. C’est donc un cas d’utilisation très différent qu’il faut déterminer. Oui, il existe des moyens de gérer cette situation. Pour l’instant, je dirais qu’on entre dans une phase plus ésotérique de tout ça, mais l’un d’eux est en quelque sorte les preuves à divulgation nulle de connaissance. Ces preuves sont une façon de masquer l’information. Une deuxième solution consiste à utiliser ce qu’on appelle les solutions de seconde couche en matière de protection des renseignements personnels (layer-two privacy rollups).
Je n’entrerai pas dans les détails. Quand je pense aux institutions, l’une des choses qui me viennent à l’esprit est que la propriété d’une institution peut toujours être détenue dans un portefeuille sous garde. Je peux soit en assumer moi-même la garde, soit l’avoir dans mon propre portefeuille, à mon nom. Si l’on pense au monde de la négociation sur chaîne de blocs, elle peut être détenue dans un portefeuille sous garde général. Mon courtier pourrait toujours détenir ces titres segmentés en unités sous son nom, et vous verrez un portefeuille, mais ce sera un important courtier qui exécutera les opérations, probablement avec un certain nombre d’autres participants, comme c’est le cas aujourd’hui, lorsqu’on voit des courtages se faire.
Il y a donc encore du pain sur la planche, mais je pense que le cas d’utilisation est là et que si les avantages sont là, il est tout à fait concevable que ce problème puisse être résolu. Je pense qu’il y a une sorte de cas d’utilisation institutionnelle où deux institutions pourraient en théorie déplacer un bloc d’opérations sur…
Peter Haynes :
Non, pas de désintermédiation des courtiers ici. Allons, allons…
Brett Redfearn :
Très bien, alors on va sauter ça pour l’instant.
Peter Haynes :
Non, je plaisante.
Brett Redfearn :
Nous parlerons bientôt de la désintermédiation, parce que ça fait partie du discours sur la segmentation en unités.
Peter Haynes :
Je comprends. Je ris parce que cela me rappelle une histoire à propos d’un marché émergent, où il y avait des identifiants et où un compte en particulier négociait un titre. Quelqu’un était le frère d’un dirigeant de la société dont ce compte vendait les actions, et il travaillait dans le secteur qui avait accès à cette information. Il a appelé son frère et lui a dit : « Hé, cette société américaine XYZ vend vos actions. » C’est le genre de fuite qu’on voudrait éviter en 2025. Je suis toutefois heureux d’entendre que des mesures seront prises dans votre domaine, ou dans le secteur des cryptomonnaies, à mesure qu’on progresse dans cette direction.
Pendant votre mandat à la SEC et sous la direction de Gensler, l’une des questions qui se posaient était de savoir si une cryptomonnaie était un titre ou non, et il existe une définition très stricte appelée le test de Howey. Pouvez-vous nous expliquer en quoi consiste le test de Howey pour définir ce qu’est un titre et quelle a été la position de l’organisme de réglementation sur ce qui est en fait considéré comme un titre?
Brett Redfearn :
La question est très pertinente. Je pense qu’on va un peu plus loin avec l’administration Atkins à la SEC, mais écoutez, la première chose qui saute aux yeux est que les titres sont des titres. Certaines d’entre eux sont tout simplement évidents. Cette question se résume donc en grande partie aux produits de cryptomonnaie qui étaient perçus comme respectant les conditions du test de Howey. C’est un peu comme si on nous disait : « Voici une première émission de jetons ou un produit de cryptomonnaie. C’est en réalité différent, mais ça ressemble beaucoup à un titre. » Comment savoir si c’est le cas ou non, et comment savoir s’ils essaient simplement de contourner les règles? Le test de Howey a donc été très important, même si la situation est un peu regrettable. On utilise une norme qui a été déterminée par un tribunal en 1946 concernant des orangeraies, qui traitait des contrats de placement faisant de quelque chose un titre.
Le test de Howey et l’analyse utilisée pour déterminer si quelque chose est un titre ou un contrat de placement reposent en réalité sur quatre éléments. Premièrement, cela implique un investissement financier. Deuxièmement, dans une entreprise commune. Troisièmement, avec l’espoir de réaliser des profits. Quatrièmement, c’est le résultat des efforts d’autrui. Ils examinent donc cet ensemble d’éléments et se disent : « D’accord, il a investi de l’argent. Il s’agit d’une entreprise commune. Il espère en tirer des profits, et devinez quoi? Ces profits sont le résultat des efforts d’autrui. » C’est le test de Howey. C’est une norme juridique. Ces éléments ont été appliqués à de nombreuses reprises.
Gardez cela à l’esprit : le test de Howey, la même terminologie. À l’époque, le président Gensler croyait que la plupart des produits, la plupart des produits de cryptomonnaie, étaient des titres, en s’appuyant notamment sur cette analyse. Le président Atkins, quant à lui, affirme que la plupart de ces produits ne sont pas des titres. Il a récemment prononcé un discours dans lequel il a en quelque sorte insisté sur la nécessité d’une taxonomie plus claire pour apporter des précisions à ce sujet.
Je pense qu’il vaut la peine de noter que c’est un sujet d’actualité au Congrès américain en ce moment. Comme vous le savez, la Chambre des représentants a adopté un projet de loi intitulé Clarity Act. De toute évidence, le nom Clarity (clarté) s’explique par le fait que, au cours des cinq dernières années, la communauté des cryptomonnaies et d’autres ont continué de dire qu’une plus grande clarté était nécessaire. Il y a donc la Clarity Act. Elle a été adoptée par la Chambre des représentants, mais pas encore par le Sénat. On n’a donc pas encore de décision définitive à ce sujet. Je dirais néanmoins que M. Atkins, dans son dernier discours sur le projet crypto, nous a vraiment rapprochés de cet objectif, car il a en quelque sorte parlé d’une taxonomie et a abordé certains autres aspects de cette question.
Soit dit en passant, l’une des raisons pour lesquelles il est vraiment important que le Congrès agisse est qu’on ne veut pas d’une situation où la SEC a une interprétation, puis où l’administration suivante a la possibilité de dire : « non, on revient à l’ancienne définition ». Il est donc important que le Congrès agisse.
Peter Haynes :
Vous avez parlé de taxonomie dans le discours que M. Atkins a prononcé récemment. Je crois que c’était le discours de la Réserve fédérale de Philadelphie. Il a parlé du fait qu’une chose peut être un titre, puis ne plus l’être. C’est d’abord un titre, puis ça cesse de l’être par la suite. Je pense que c’est lié aux premières émissions de jetons, mais pouvez-vous l’expliquer à nos auditeurs?
Brett Redfearn :
Je vais essayer de l’expliquer. Vous le verrez dans l’une des décisions des tribunaux qui ont été rendues, mais l’idée est que le produit peut effectivement refléter les caractéristiques d’un titre au moment de son émission, mais qu’à mesure qu’il est mis sur le marché et qu’il devient plus décentralisé, il peut ne plus refléter toutes les caractéristiques d’un titre. Vous avez pu le constater avec certains des produits qui existent. Un précurseur intéressant à cet égard est le discours que Bill Hinman a prononcé sur Ethereum, dans lequel il a parlé de la rencontre entre Gary et Howie Plastics. Il s’agit de deux poursuites différentes, mais l’analyse reposait sur le fait qu’au début, un groupe avait créé un produit, Ethereum, et l’avait mis sur le marché, mais qu’à un moment donné, il est devenu suffisamment décentralisé et ne constituait donc plus un titre.
Par exemple, quelqu’un pourrait émettre un cryptojeton dans le cadre d’un placement qui est une opération sur titres, mais qui, au fil du temps, devient un produit décentralisé. Il n’est plus contrôlé par une entité en particulier. Il ne vous donne aucun droit sur les capitaux propres d’une société en particulier. Il y a beaucoup d’autres choses à dire à ce sujet, mais je crois que cela résume assez bien comment un produit peut commencer par être un contrat de placement, puis ne plus être considéré comme un titre au fil du temps. C’est un peu compliqué, mais je pense qu’il est important de comprendre ce principe, car il sera probablement intégré au projet de loi définitif.
Peter Haynes :
De toute évidence, nous sommes dans un domaine en évolution. Personne ne connaît les réponses exactes, et je sais que vous nous offrez la meilleure perspective possible sur ce sujet.
Récemment, les organismes de réglementation ont tenu une table ronde conjointe de la CFTC et de la SEC afin, entre autres, de discuter de la simplification de la réglementation des technologies fondées sur les cryptomonnaies. Où en est ce débat à l’heure actuelle? Y a-t-il encore des incertitudes quant à la question de savoir qui réglemente quels produits aux États-Unis?
Brett Redfearn :
Je pense qu’on fait des progrès. Je crois sincèrement que nous allons dans la bonne direction. Je trouve que cette table ronde a été très fructueuse. C’est formidable de voir la CFTC et la SEC se réunir et essayer de trouver des solutions dans une même pièce. Mais oui, il y a encore de l’incertitude. Je pense que tant que le Congrès n’aura pas pris de décision à ce sujet et clarifié certaines questions de compétence précises, il restera des interrogations. Avec un peu de chance, je pense qu’un dialogue très constructif est en cours entre la SEC et la CFTC. Je pense qu’avec la nomination de M. Selig à la tête de la CFTC, qui a travaillé en étroite collaboration avec Paul Atkins, cette relation va vraiment les aider à travailler ensemble. J’estime que cette relation au niveau supérieur de ces deux organismes sera importante pour qu’ils se mettent d’accord, car c’est difficile lorsque deux entités réglementaires distinctes doivent s’entendre alors qu’elles se disputent souvent les pouvoirs.
Pour cette raison, elles ne considèrent pas toujours les produits et les marchés sous le même angle, et sur le plan institutionnel, elles peuvent avoir des intérêts différents en ce qui concerne le contrôle et la surveillance. Cela crée donc une certaine tension. C’est très difficile à résoudre parce que, comme vous le savez, la CFTC est supervisée par le comité de l’agriculture, tandis que la SEC relève davantage du comité des services financiers de la Chambre des représentants et du comité bancaire du Sénat. Comme je l’ai dit, je pense que c’est pour cette raison que le Congrès doit faire du bon travail. Je pense qu’il doit être aussi clair que possible. La Clarity Act devrait être très utile.
Je pense toutefois qu’il convient de noter un aspect délicat : si l’on y réfléchit bien, il existe une dynamique intéressante pour bon nombre de ces produits considérés comme des produits de base de cryptomonnaie ou des produits de base. Si vous pensez que les produits de base doivent relever de la CFTC, n’oubliez pas que le mandat actuel de la CFTC ne comprend pas certains des éléments concernés ici. Les marchés des ETH sont des marchés au comptant, et les investisseurs des ETH sont des investisseurs particuliers. La CFTC ne réglemente pas les marchés au comptant et, en général, elle ne réglemente pas les investisseurs particuliers. Il faut donc élargir les rôles et les responsabilités de la CFTC.
La SEC connaît très bien les marchés au comptant. Pensez-y : la CFTC s’occupe des marchés professionnels des produits dérivés; ce sont des investisseurs professionnels différents. À mesure qu’elle s’engage dans ce domaine de la réglementation des marchés au comptant et des investisseurs particuliers, de nombreuses discussions vont devoir avoir lieu. Je pense que la SEC possède une grande expertise dans ce domaine et, comme je l’ai dit, la CFTC s’est limitée aux marchés de détail, principalement en matière de fraude et de manipulation, mais sans disposer de l’autorité de réglementation générale.
Peter Haynes :
C’est un domaine très difficile en ce moment, quand on pense aux types de produits qui sont désormais négociés sur les bourses, telles que nous les concevons. Pourtant, il existe des FNB à triple effet de levier sur des titres individuels ou des secteurs qui s’apparentent à des produits dérivés, et il semble très difficile de faire la distinction entre ce qui est considéré comme un produit dérivé et ce qui ne l’est pas. De toute évidence, la SEC a également des options à sa disposition. Je trouve donc ça complexe. Je suis heureux d’entendre que vous pensez qu’il y aura une bonne collaboration et que, en supposant que ce nouveau candidat soit approuvé, il aura de bonnes relations de travail avec le président Atkins.
J’aimerais revenir à la taxonomie, que vous avez mentionnée il y a un instant dans le récent discours du président Atkins. Je voudrais revenir sur un aspect de ce discours que j’ai trouvé assez intéressant. Je vais vous lire une citation, puis j’aimerais connaître votre point de vue. Voici ce que M. Atkins a dit.
« Bien que la SEC devrait continuer de surveiller la formation du capital, nous ne devrions pas entraver l’innovation et le choix des investisseurs en exigeant que les actifs sous-jacents se négocient sur un marché réglementé plutôt qu’un autre. » Lorsque j’ai lu et relu cette citation, j’ai eu l’impression que la commission voulait se concentrer sur la loi 33, qui régit les placements initiaux. Il me semble que c’est là-dessus que la commission concentre son attention, plutôt que sur les activités secondaires, qui sont régies par la loi 34. Est-ce que mon interprétation est exagérée ou pensez-vous qu’il va alléger la surveillance de l’activité sur le marché secondaire à mesure que se développera la finance décentralisée?
Brett Redfearn :
Je suis d’accord avec vous, vous avez mis le doigt sur l’un des éléments les plus intéressants de ce discours, et je pense que ça vaut la peine d’en discuter. Je ne sais pas exactement où il veut en venir, mais je me ferai un plaisir de vous faire part de quelques réflexions.
Permettez-moi tout d’abord de féliciter le président Atkins pour avoir vraiment fait progresser la discussion et avoir contribué à établir la taxonomie. Il a notamment pris un certain nombre de ces produits et a clairement indiqué qu’il ne s’agissait pas de titres. Quand il parle de produits de base numériques, d’objets de collection, d’outils et d’autres choses de ce genre, c’est important. De nombreux créateurs essayent de mettre en place des projets, et il leur donne en quelque sorte l’assurance qu’ils peuvent poursuivre leurs projets sans craindre de recevoir un appel des autorités ou une mise en demeure. Je trouve cela vraiment formidable.
Sur ce point, c’est intéressant. Dans les discours sur le projet crypto, et dans le dernier en particulier, il a parlé des super applications et d’autres choses qui pourraient voir le jour. Je pense que c’est lié à ce que vous venez de dire. Ce qu’il a dit m’a traversé l’esprit. J’ai l’impression qu’il cherche à permettre la négociation de titres entre pairs sur des marchés non réglementés. Si l’on pense aux super applications d’aujourd’hui, il existe des plateformes de finance décentralisée où c’est en réalité un logiciel qui permet à un individu de transférer un titre à quelqu’un d’autre, sans qu’il y ait de courtier en valeurs mobilières, sans qu’il y ait de système de négociation parallèle (SNP) inscrit et sans qu’une bourse ne soit impliquée. Dans une perspective libertarienne, si vous aviez un certificat d’actions, Peter, vous pourriez me le donner. Dans le monde technologique actuel des titres segmentés en unités, est-ce que ça pourrait être possible?
Je ne sais pas. Cela m’amène à spéculer sur ce que sera cette exception en matière d’innovation. Cherche-t-on à permettre des transferts entre pairs sur des marchés non réglementés pour essayer quelque chose et voir comment ça se passe? Je sais que certaines sociétés de cryptomonnaies sont très intéressées par cette idée, sans être des courtiers en valeurs mobilières, sans avoir de SNP. N’oubliez pas toutefois que lorsque je dis « entre pairs », je ne parle pas d’opérations facilitées par un courtier. C’est comme dans un fonds de finance décentralisée; on peut s’y retrouver. Je pense qu’il est également possible que les fournisseurs de liquidités y soient présents, parce qu’ils ne seraient pas des courtiers inscrits, mais ils offriraient des titres.
Comme je vous l’ai déjà dit, pas dans ce balado, mais ailleurs, j’ai acheté certains de ces produits. Je crois qu’il y a des fournisseurs de liquidités qui ne sont pas des courtiers inscrits. À mon avis, il s’agit de libérer une exemption permettant aux particuliers de faire librement des choses qu’ils ne peuvent pas faire aujourd’hui dans un monde sans toutes les négociations réglementées.
Peter Haynes :
Que se passe-t-il si je suis un initié lorsque vous me transférez ça, ou Al-Qaïda? Je suis simplement curieux. C’est là que je pense que le marché va sonner l’alarme et dire : « soyons un peu prudents ». Pensez-vous qu’il existe un moyen de permettre à ces libertariens d’atteindre leurs objectifs tout en protégeant les investisseurs et les marchés?
Brett Redfearn :
Dans ce domaine en évolution, il existe différents types de perspectives normatives sur la portée du concept de liberté économique et sur l’ampleur de certaines des mesures de déréglementation. Mon point de vue personnel est que des contrats intelligents devraient être déployés pour les titres segmentés en unités inscrits afin d’assurer des transferts légaux. Même si je n’ai pas nécessairement recours à un courtier en valeurs mobilières, je pourrais vous envoyer quelque chose, mais ça revient au concept que j’ai déjà utilisé au sujet d’un portefeuille figurant sur la liste blanche. Peter, si votre portefeuille figure sur la liste blanche, il est certifié.
Peter Haynes :
D’accord. C’est comme mon compte de courtage.
Brett Redfearn :
C’est Peter Haynes. Votre nom ne figure pas sur le portefeuille, mais il indique qu’il s’agit d’une personne qui respecte les exigences de LCBA/CVC, il s’agit d’un citoyen canadien. Dans certains cas, pour ces portefeuilles figurant sur la liste blanche, j’ai essayé des choses là où je vis, à New York. Quelqu’un n’est peut-être pas titulaire d’un permis à New York ou auprès du ministère des Services financiers de New York et peut me bloquer par le biais d’un contrat intelligent.
Pour les titres de marchés privés, les portefeuilles figurant sur la liste blanche vous demanderont : « êtes-vous un investisseur qualifié? » ou « êtes-vous un participant admissible? ». Toutes ces informations sont associées au portefeuille et le contrat intelligent saura, lorsque vous effectuerez ce transfert, que tout est en ordre. J’espère donc qu’il sera possible d’adopter certains comportements économiques plus favorables, dans le cadre desquels les contrats intelligents faciliteront des opérations légales. Je ne sais pas si vous voulez aborder ce sujet, mais je sais qu’aujourd’hui il y a beaucoup de transactions qui ne requièrent aucune permission.
On parlera de l’Europe, mais je pense que la plupart des transactions à l’étranger se font sans permission. Il est tout à fait possible que la première personne doive respecter les exigences CVC, mais après la première personne, si les contrats intelligents ne prévoient pas de permission, le titre segmenté en unités pourrait passer de cette personne à Al-Qaïda, au Hamas, à un oligarque russe, puis revenir à quelqu’un qui respecte les exigences CVC et qui peut alors échanger le titre segmenté en unités. C’est un monde différent, et je pense qu’il faut vraiment y réfléchir. J’espère que ça se fera dans le respect des objectifs de l’OFAC, etc.
Peter Haynes :
Je sais que je ne devrais pas plaisanter à ce sujet, mais j’ai ri à quelques reprises en pensant aux pages 13F où l’on dresse la liste de tous les actionnaires. On va voir Al-Qaïda sur la liste des actionnaires d’une société et se demander comment cela a pu arriver. Quoi qu’il en soit…
Brett Redfearn :
Dans certains cas, la transparence est importante.
Peter Haynes :
Oui, c’est tout à fait vrai. Je comprends que c’est quelque chose que les organismes de réglementation vont prendre très au sérieux. Avant de terminer, dans la première partie, on a beaucoup discuté du contexte. J’aimerais parler d’une annonce récente du NASDAQ, qui a établi un partenariat avec l’entité de compensation DTCC pour offrir des solutions de rechange numériques à la négociation d’actions sur sa plateforme. Pouvez-vous expliquer l’importance de cette annonce?
Brett Redfearn :
D’accord. Sans entrer dans les détails de la proposition et de ce qu’ils tentent de faire, je dirais tout d’abord que c’est important parce que ça montre que les principaux intermédiaires financiers prennent très au sérieux la segmentation en unités des titres. Je pense qu’à une certaine époque, les gens se disaient : « on n’a pas vraiment besoin de s’occuper de ça. C’est juste ces fanatiques de cryptomonnaies. » Je crois que maintenant, des intermédiaires financiers beaucoup plus sérieux se rendent compte qu’ils doivent agir, qu’ils doivent élaborer un plan.
Je sais que les investisseurs qui étaient au NASDAQ, y détenaient des parts, ont posé ces questions. J’estime qu’il est important de montrer qu’une mesure a été prise, et je pense que vous allez le voir de plus en plus. Je ne suis pas tout à fait certain de la nature convaincante de la proposition actuelle, car j’estime qu’elle comporte certaines limites. Par exemple, ça reste dans un monde où tout est encore confiné dans la DTCC. Cela place la DTCC dans la position d’unique émetteur de titres segmentés en unités. Je pense qu’il y a beaucoup d’autres personnes qui peuvent intervenir. Je crois qu’il existe d’autres modèles qui pourraient émerger pour les titres segmentés en unités natifs parrainés par l’émetteur, qui ouvrent davantage de possibilités. Entre-temps, je pense que ce qu’ils ont fait est une première étape importante, et cela montre que le moment est venu de prendre au sérieux la segmentation en unités des titres.
Peter Haynes :
Brett, c’était une excellente introduction. C’est la fin de la première partie de notre balado spécial en deux parties sur la segmentation en unités. Ne manquez pas la deuxième partie, qui sera bientôt disponible. Merci.