Rapport sur la Chine, volume 2 : la situation promet de s’aggraver

Aperçu :

• TD Cowen a interrogé 2 000 consommateurs résidant dans les principales villes de Chine.
• Notre sondage met en évidence une détérioration des perspectives en ce qui a trait au prix des logements et aux intentions d’achat concernant les produits de luxe. Il montre également que les préférences envers les marques occidentales implantées en Chine déclinent rapidement, à peu d’exceptions près.
• Les ratios d’évaluation associés aux flux de trésorerie chinois devraient encore baisser.

Le point de vue de TD Cowen

Les marques occidentales tiennent compte du risque qui augmente rapidement en Chine. La deuxième édition de notre sondage auprès des consommateurs chinois souligne d’importants changements d’attitude depuis notre premier rapport en 2024. On constate une détérioration rapide du contexte et un essor grandissant des marques locales. Les stratèges de la TD prévoient une guerre commerciale qui réduira de moitié la croissance du PIB chinois, ramenant celui-ci à 2,5 %.

Concurrence accrue des marques chinoises et montée du sentiment négatif envers les marques américaines

Notre ensemble de données unique combine les résultats du sondage avec les points de vue de nos stratèges macroéconomiques à l’échelle mondiale et en Asie ainsi que les prévisions de 15 analystes. La comparaison des données du sondage avec les résultats de 2024 met en évidence un contexte macroéconomique en détérioration du point de vue de la confiance, du logement et de la hausse des taux d’épargne, tout en soulignant la concurrence accrue des marques locales en raison d’un sentiment négatif montant envers les marques américaines.

La guerre commerciale avec les États-Unis fait ressortir la nécessité d’opérer un changement stratégique dans une partie de la chaîne d’approvisionnement de la consommation discrétionnaire, qui s’appuyait sur des délais d’approvisionnement trop longs et recherchait toujours la main-d’œuvre mondiale la moins chère pour augmenter les marges. Les estimations de croissance et les ratios d’évaluation attribués aux flux de trésorerie chinois de la plupart de nos sociétés devraient encore reculer.

Étude exclusive auprès des consommateurs chinois

Nous avons établi un partenariat avec une société de conseils de Pékin qui a mené des entrevues en personne auprès de 2 000 consommateurs de tous âges et de tous revenus dans des villes de première, deuxième et troisième catégories. Nous avons ventilé les données en fonction des données démographiques et avons inclus les conclusions relatives aux segments des technologies, des produits de détail, du luxe, de la restauration et de l’alimentation, ainsi qu’à la stratégie mondiale et à la politique de Washington.

La concurrence chinoise s’est intensifiée au cours de la guerre commerciale, ce qui coïncide avec une montée de la préférence pour les marques locales. Parmi les membres de la population interrogés :

• 9 % ont trouvé les marques étrangères plus attrayantes au cours des 12 derniers mois, soit une baisse de 33 % sur 12 mois.
• 42 % des consommateurs s’attendent à une baisse du prix des logements, ce qui représente une hausse à la suite de la baisse de 9 % de l’indice sur 12 mois en 2024.

Les sociétés que nous couvrons dans le cadre de ce rapport génèrent près de 200 milliards de dollars américains de ventes en Chine et conservent l’exposition la plus élevée parmi les sociétés à grande capitalisation.

Perspectives macroéconomiques et stratégie mondiale

Les États-Unis et la Chine traversent une nouvelle phase conflictuelle dans la guerre commerciale, du fait des tarifs douaniers atteignant plus de 100 % dans les deux pays. Alors que les consommateurs chinois se préparent aux répercussions des droits de douane américains sur l’économie chinoise, la rapidité et l’ampleur du déploiement de ces tarifs surprennent. Les articles publiés dans les médias d’État sont devenus belliqueux, promettant de ne pas céder à l’intimidation. Le sentiment anti-occidental a probablement augmenté de façon aiguë en raison des récentes mesures commerciales des États-Unis.

La réaction politique a été forte. Pour se protéger, la Chine a accru les mesures de relance nationales au cours des derniers mois, et Pékin risque à l’avenir d’adopter une approche réactive à l’égard des répercussions des droits de douane sur l’économie. Selon nous, la réunion du Politburo de juillet pourrait être l’occasion d’annoncer de nouvelles mesures de relance budgétaire. Nous nous attendons à ce que celles-ci soutiennent la croissance cette année et compensent une part importante des répercussions de la guerre commerciale, mais il convient de noter que, malgré de grandes mesures de relance au cours de la dernière année, les consommateurs demeurent relativement pessimistes. Plutôt qu’un coup de pouce, les mesures de relance ont procuré un filet aux ménages. En fin de compte, nous prévoyons que la croissance du PIB cette année devrait se situer dans le bas de la fourchette cible officielle, à 4,8 %, bien que des risques de baisse existent.

La Chine fait face à deux grands défis structurels. Premièrement, la population chinoise est maintenant en décroissance, et les projections démographiques suggèrent une lente intensification de cette tendance. Deuxièmement, et ce n’est pas sans rapport, les consommateurs continuent à dépenser moins que prévu, en partie du fait d’un manque de confiance de leur part, ce qui découle en grande partie de la faiblesse persistante du marché immobilier. Le cycle des prix des logements reste un frein, les prix ajustés selon l’inflation continuant à baisser comme l’ont fait ceux de nombreux autres pays au cours des dernières décennies. Cette tendance érode l’épargne des ménages, pèse sur leur confiance et les pousse à réduire encore plus leurs dépenses.

Nous tirons quatre grandes conclusions des résultats du sondage de 2025 de TD Cowen auprès des consommateurs chinois :

• Les revenus et les intentions de dépenses des consommateurs ont encore diminué par rapport à l’an dernier.
• L’épargne, un signe de prudence de la part des ménages, demeure élevée.
• Les marques occidentales sont moins attrayantes que les marques chinoises.
• Les consommateurs d’âge mûr sont plus pessimistes que les autres à l’égard du marché immobilier.

Perspectives du Groupe de recherche sur Washington, TD Cowen

La réinitialisation de l’économie mondiale amorcée par l’administration Trump et le tsunami des tarifs douaniers qu’elle a déclenché représentent le plus grand choc vécu par les investisseurs au cours des 100 premiers jours et plus du mandat d’un Président, mais, selon nous, les droits de douane imposés à la Chine ne servent qu’à dissimuler la politique stratégique globale de l’administration à l’égard de ce pays, celle-ci étant encore plus évidente depuis le premier mandat du président Trump et la poursuite des efforts visant un découplage accru sur les plans économique et technologique.

Nous nous attendons à ce que, au-delà des tarifs douaniers, des enjeux plus importants continuent d’influencer les relations bilatérales entre les États-Unis et la République populaire de Chine et d’avoir des répercussions sur l’économie, le commerce et les technologies au cours des quatre prochaines années. De plus, tandis que le commerce et les technologies faisaient jusqu’alors l’objet de débats interminables n’aboutissant jamais à la mise en œuvre de mesures concrètes, le président Trump a décidé de les soumettre à son pouvoir exécutif (il a par exemple mis fin à l’exemption de minimis). Pour le moment, le Congrès sous contrôle républicain semble se contenter de laisser Donald Trump mener la guerre commerciale pendant qu’il se concentre sur la réconciliation et la fiscalité. Nous nous attendons à ce que le Congrès cherche à faire adopter de nouvelles et d’anciennes lois concernant la Chine au cours du deuxième semestre, si des problèmes de réconciliation ne viennent pas faire capoter ces travaux.

À notre avis, le découplage technologique, le rapatriement du secteur manufacturier et la diversification des chaînes d’approvisionnement essentielles se poursuivront, peu importe si des accords commerciaux globaux sont mis en place ou non.

Perspectives à l’égard des marques de détail et grand public

Environ 42 % des consommateurs s’attendent à ce que le marché des propriétés résidentielles diminue d’une façon ou d’une autre, que ce soit légèrement (36 %) ou considérablement (6 %), en plus de la baisse de 9 % du prix des logements en Chine l’an dernier, ce qui créera des boucles de rétroaction négatives sur les effets de richesse. Alors que 60 % de l’actif des consommateurs chinois est investi dans des logements, les taux d’épargne augmentent et les dépenses discrétionnaires rencontrent des difficultés.

Nous avons constaté que 28 % des répondants trouvaient les marques occidentales moins attrayantes, ce qui représente une hausse au regard des 25 % de l’an dernier. Dans la même veine, seulement 9 % des répondants ont indiqué que les marques occidentales étaient plus attrayantes, soit une chute marquée par rapport aux 14 % de l’année passée. Toutes les cohortes d’âges et de revenus présentent une augmentation des réponses indiquant une baisse de l’attrait, avec une hausse moyenne de 316 pdb par rapport aux indications du sondage de 2024. Les plus importantes augmentations de réponses indiquant une baisse de l’attrait sur 12 mois : une hausse de 453 pdb dans la catégorie des personnes à revenu élevé et de 437 pdb dans celle des 18 à 34 ans.

Compte tenu de l’incertitude entourant les droits de douane à l’échelle mondiale, la demande des consommateurs chinois et les réponses possibles de Pékin vis-à-vis des entreprises américaines, les sociétés que nous couvrons et qui ont une exposition en Chine sont maintenant évaluées à leurs creux de cinq ans ou en dessous en matière de ratios cours/bénéfice sur deux années complètes. Bien que notre enquête et nos travaux au niveau macroéconomique mettent en évidence un contexte qui se détériore, la confiance des investisseurs à l’égard de la Chine s’est améliorée par rapport à celle à l’égard des États-Unis.

En résumé, le pic de négativité envers les actions chinoises et la prudence à l’égard des actions américaines et européennes exposées à la Chine se sont atténués, l’accent étant davantage mis sur l’affaiblissement de l’économie américaine. L’exposition de la chaîne d’approvisionnement à la Chine et à l’Extrême-Orient continue de s’appuyer sur des délais d’approvisionnement plus longs et une main-d’œuvre à faible coût, ces facteurs rencontrant maintenant des difficultés liées à l’augmentation des tarifs douaniers et à l’accroissement du risque. Les tensions géopolitiques et les tarifs douaniers ont créé un moment existentiel pour la stratégie qui sous-tend l’approvisionnement et les structures de coûts globales de nombreux détaillants et de nombreuses marques. Le secteur a longtemps cherché à obtenir le plus bas coût possible sur les biens sans avoir suffisamment réfléchi à la stratégie en matière de risque. Or, ce dernier augmente maintenant de plus en plus.

Le risque d’éclatement d’un conflit entre la Chine et Taïwan (une source essentielle d’approvisionnement en tissus et en matériaux au sein de la chaîne d’approvisionnement de produits non durables) semble augmenter. Contrairement à la prudence accrue à l’égard de la guerre commerciale entre Washington et Pékin, notre indice exclusif relatif à la fabrication de chaussures et d’articles de sport en Asie laisse entrevoir des tendances stables. Mais les choses risquent probablement de changer au fur et à mesure que progresse la guerre commerciale, qui exige de diversifier la chaîne d’approvisionnement en provenance de l’Extrême-Orient.