Contrats à terme perpétuels : le chaînon manquant pour les actions segmentées en unités

Aperçu

• Les contrats à terme perpétuels sont conçus pour être négociés en continu, sans comporter de date d’expiration, en utilisant un mécanisme de taux de financement pour maintenir les prix alignés sur les cours du marché au comptant.
• Les produits dérivés sur cryptomonnaies dominent les volumes d’opérations, les contrats à terme perpétuels représentant environ 75 % du marché.
• La plupart des activités ont lieu à l’étranger et certaines bourses décentralisées offrent déjà des contrats à terme perpétuels sur actions américaines assortis d’un effet de levier élevé.
• Les contrats à terme perpétuels diffèrent des contrats à terme standardisés traditionnels, car ils s’appuient sur un mécanisme de taux de financement continu plutôt qu’un règlement final. Cette structure peut engendrer des risques de liquidité et une instabilité des marchés, en particulier en période d’endettement ou de volatilité extrême.
• La participation mondiale des investisseurs particuliers aux actions américaines est en hausse, en raison de la négociation en tout temps et de l’appétit élevé pour le risque dans des régions comme la Corée du Sud et l’Inde.
• L’attention sur le plan réglementaire augmente : la Commodity Futures Trading Commission (« CFTC ») et la Securities and Exchange Commission (« SEC ») envisagent de réglementer les contrats à terme perpétuels et les actions segmentées en unités.

Pour donner suite à notre article intitulé Analyse approfondie des actions segmentées en unités, il y a un élément important du contexte de la segmentation en unités qui est souvent négligé dans la discussion sur la mise en œuvre des actions : les contrats à terme perpétuels.

De nombreux adeptes des cryptomonnaies ont déclaré que la segmentation en unités deviendra la norme pour accéder aux actions américaines à l’extérieur des États-Unis, l’établissement des cadres de segmentation en unités au sein de la plupart des principaux marchés s’effectuant dans un délai de cinq ans. Cela est certes peut-être ambitieux, mais une compréhension du mécanisme de négociation sur les marchés des cryptomonnaies aujourd’hui donne un aperçu de la direction que pourraient prendre les actions.

Pour ce qui est des volumes d’opérations sur cryptomonnaies, les produits dérivés représentent à l’heure actuelle environ 75 % de l’ensemble du marché des cryptomonnaies, et plus de 90 % de ces activités ont lieu à l’étranger.

Ces développements surviennent alors même que le président vient de gracier différents dirigeants de sociétés de cryptomonnaies, ouvrant la voie au retour des plateformes décentralisées sur le marché américain. Certaines bourses décentralisées offrent déjà des contrats à terme perpétuels sur actions et indices américains comportant un effet de levier allant jusqu’à 50 fois. À l’échelle mondiale, les investisseurs peuvent accéder à des contrats à terme perpétuels assortis d’un effet de levier allant jusqu’à 500 fois. La plupart des opérations sur cryptomonnaies se faisant maintenant au moyen de ces instruments par opposition aux jetons sous-jacents, si les actions devenaient des cryptomonnaies, la compréhension du fonctionnement des contrats à terme perpétuels est essentielle.

Qu’est-ce qu’un contrat à terme perpétuel?

Un contrat à terme perpétuel est un contrat à terme standardisé qui n’a pas de date d’expiration. Au lieu d’exiger le transfert des positions, les contrats à terme perpétuels utilisent un mécanisme de taux de financement, le règlement étant habituellement effectué toutes les huit heures, pour maintenir les prix alignés sur les cours du marché au comptant. Lorsque le contrat à terme perpétuel se négocie au-dessus du prix au comptant, les détenteurs de positions acheteur paient les détenteurs de positions vendeur, et lorsqu’il se négocie en dessous, les détenteurs de positions vendeur paient les détenteurs de positions acheteur. Cette dynamique encourage les arbitragistes à adopter la position inverse, ce qui contribue à stabiliser les prix.

Contrairement aux contrats à terme standardisés traditionnels dont le prix converge vers le prix au comptant à la date l’échéance, les contrats à terme perpétuels reposent sur un mécanisme de taux de financement continu plutôt qu’un règlement final. Leur structure de paiement est donc plus proche d’un swap, où l’échange de flux est en continu plutôt qu’à une seule date d’échéance.

Les grandes plateformes de négociation peuvent détenir des positions acheteur et vendeur nettes sur contrats à terme perpétuels en interne, comme pour les swaps. Toutefois, comme nous l’avons vu à la suite des récents commentaires de M. Trump à l’égard de la Chine et de la crise du marché des cryptomonnaies, l’effet de levier extrême peut rapidement déstabiliser le système. Si un côté du marché s’efface, il y a risque de déséquilibre et diminution de la liquidité, ce qui donne lieu au dysfonctionnement du marché des contrats à terme perpétuels.

Dynamique de la liquidité et risques de marché

Pour ce qui est des volumes d’opérations sur cryptomonnaies, les contrats à terme perpétuels dominent et affichent habituellement une liquidité bien supérieure à celle du marché au comptant sous-jacent. Par exemple, dans le cas des plus grandes bourses de cryptomonnaies, les contrats à terme perpétuels sur le Bitcoin se négocient régulièrement à des ratios de leur volume de Bitcoin au comptant. Les bourses soutiennent le produit au moyen de l’établissement de marges en temps réel, de liquidations automatisées et de fonds d’assurance, en ajustant les niveaux de marge en fonction de la volatilité, de la taille des positions et des conditions du marché.

Toutefois, cette structure comporte des risques distincts. Il n’y a aucune garantie de convergence des prix et un élargissement inattendu des écarts peut entraîner des pertes importantes. De plus, la négociation en tout temps présente des défis, comme les appels de marge continus et les tensions liées à la liquidité en dehors des heures de pointe.

Flux des investisseurs particuliers mondiaux et négociation en tout temps

La participation des investisseurs particuliers aux actions américaines a augmenté d’environ un tiers depuis la flambée initiale des actions-mèmes, représentant maintenant plus de 20 % de l’activité du marché. Comme l’accès à la négociation 5 jours sur 7, 24 h sur 24 est prévue l’an prochain et que l’accès en tout temps est susceptible de suivre, la participation mondiale des investisseurs particuliers aux actions américaines devrait encore augmenter.

Comme mon collègue James Baugh l’a souligné, la participation des investisseurs particuliers européens demeure inférieure à 10 % et nous en parlerons plus en détail dans un article à venir. Bien que cette participation soit en croissance, l’Asie constitue un moteur bien plus important. À l’heure actuelle, la Corée du Sud représente environ 40 % de la négociation de nuit aux États-Unis, et ce, malgré les restrictions imposées après la non-exécution d’ordres l’an dernier. Les organismes de réglementation devraient lever cette interdiction le mois prochain, ce qui devrait entraîner une augmentation importante des volumes de nuit.

Dans les régions où les paris font l’objet de restrictions, comme dans de nombreux pays asiatiques, la négociation à effet de levier sur les marchés américains et les cryptomonnaies servent d’exutoire. De récents rapports soulignent que les investisseurs particuliers sud-coréens représentent plus de 40 % des opérations effectuées dans les fonds négociés en bourse (« FNB ») à effet de levier, ce qui témoigne d’une tolérance élevée au risque. Ces FNB comptent parmi les instruments les plus liquides et se négocient bien plus facilement que les fonds qui suivent les marchés américains. En Inde, l’activité liée aux produits dérivés éclipse déjà celle liée aux actions au comptant.

Avec l’adoption d’un modèle d’opérations continues, il est facile d’imaginer les investisseurs particuliers mondiaux se tourner vers les contrats à terme perpétuels liés à des actions de sociétés américaines à grande capitalisation bien connues. En raison de leur nature de négociation en tout temps, des mécanismes de liquidation automatique et de l’effet de levier élevé, de tels instruments peuvent amplifier la volatilité sur les marchés des produits dérivés et les marchés au comptant au moment de l’éclatement de nouvelles, et c’est exactement ce qui a été observé à la suite des commentaires de M. Trump sur la Chine.

Potentiel d’adoption

Plus tôt cette année, la CFTC a publié une demande de commentaires sur l’intégration des contrats à terme perpétuels aux marchés américains réglementés de produits dérivés. Le sujet a également occupé une place prépondérante lors de la table ronde conjointe de la SEC et de la CFTC en septembre. Ce mois-ci, le président de la SEC, M. Atkins, a déclaré lors de la conférence nationale de la Security Traders Association qu’il estimait que les contrats à terme perpétuels étaient un produit novateur qui devrait être intégré aux marchés américains. Comme l’établissement de règles encadrant les actions segmentées en unités et les contrats à terme perpétuels est prévu au cours de l’année prochaine, l’attention se déplace vers la façon dont ces structures pourraient toucher les actions sous-jacentes.

Historiquement, l’exposition aux marges a joué un rôle de catalyseur lors de la plupart des périodes de perturbations importantes des marchés. Les investisseurs particuliers représentent maintenant environ 20 % du volume quotidien d’opérations sur actions américaines, et leur part peut atteindre 60 % à 90 % dans le cas des actions-mèmes. Ce niveau de participation et de liquidité ne peut être ignoré. Si les actions segmentées en unités et les contrats à terme perpétuels deviennent les instruments de négociation privilégiés des investisseurs particuliers, il faudra au bout du compte qu’ils le deviennent également pour les acteurs institutionnels. Nous espérons simplement que la SEC interviendra pour réduire le risque indu lié à la poursuite de la convergence de la finance décentralisée et de la finance traditionnelle avant qu’il n’entraîne une autre perturbation importante.